Au Café Liberté de Paris Luxembourg le lundi 11 décembre (accueil à partir de 20h00, exposé à 20h30, débat vers 21h15).

Au Café Liberté de Paris Bastille le vendredi 15 décembre (accueil à partir de 20h00, exposé à 20h30, débat vers 21h15).

Le débat du Café Liberté du lundi 11 et vendredi 15 décembre 2006 portera sur la situation, les déséquilibres et les enjeux des économies et des flux commerciaux et financiers actuels de la planète.

La croissance économique mondiale a encore démontré une vigueur étonnante cette année. Quoiqu'en léger ralentissement par rapport à 2005, celle-ci devrait être encore supérieure à 4 % en 2006, encore une fois tirée par le dynamisme chinois et plus largement par la montée en puissance apparamment irrésistible des pays en développement dans le rééquilibrage de la croissance mondiale.

Parrallèlement les déséquilibres macroéconomiques globaux n'ont cessé de s'accroître entre zones en excédent d'épargne et celles en déficit.

Qu'attendre de 2007 ? Une année de poursuite de la tendance économique initiée au lendemain de la bulle internet ou bien le début lent ou rapide de l'inévitable mouvement de rééquilibrage mondiale de l'épargne ?

C'est autour de ces questions et d'autres que nous discuterons à la suite de l'exposé présenté par Camille Barbier.

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COMPTE RENDU

Camille BARBIER nous a présenté un panorama d'indicateurs macro-économiques et de premiers commentaires sur leur lecture couramment pratiquée dans les médais et les milieux financiers.

Le débat du Café Liberté s'est alors concentré sur plusieurs thèmes, approfondissant les éléments apportés par Camille et soulevant des questions de fond importantes.

1- Une économie mondiale apparemment en croissance forte, notamment dans les pays émergents

On observe une forte croissance mondiale (5%), notamment au sein des économies des pays émergents. Ceux-ci ont désormais une importance désormais majeure dans l'économie mondiale et 40% de leurs échanges se font entre eux. Les USA ont de forts déficits commerciaux mais une croissance soutenue. La croissance est molle en Europe avec une balance commerciale contrastée montrant des excédents en Allemagne et des déficits en France.

L'analyse rustaude selon laquelle l'existence d'un déficit commercial français impliquerait obligatoirement une évaluation excessive de l'Euro est évidemment fausse. Ainsi l'Allemagne a un fort excédent commercial.

La question de la parité de l'Euro et plus généralement celle de la fiabilité de la politique monétaire et de ses indicateurs est tout de même posée.

Plusieurs facteurs essentiels peuvent engendrer un déficit sain de la balance commerciale.

1. L'investissement productif contribue à la balance commerciale dans un 1er temps de façon généralement négative tout en appelant à une hausse des taux de change de la devise au motif des gains financiers attendus ultérieurement en retour de ces investissements.

2. L'investissement financier extérieur, par exemple celui pratiqué à l'international par les fonds de pension, se traduit par un flux financier rentrant permettant de financer des importations de biens de consommation ou d'autres investissements. Ce flux est précédé, d'acquisitions locales ou internationales de biens de production par l'emprunteur.

3. L'investissement productif, notamment dans les pays en développement, recoure de plus en plus à des formes sophistiquées destinées à optimiser la réalisation des potentiels de croissance. Ainsi se multiplient les services packagés (location+maintenace) et/ou les financements étalés dans le temps (leasing) éventuellement de façon non homogènes. Adossées à des contrats portant sur des engagements sur plusieurs années, ces formes commerciales et/ou financières ressemblent certes à des ventes adossées à des emprunts, mais elles ne sont pas comptabilisées de la même façon. Ces formes commerciales et/ou financières déplacent ainsi dans la comptabilité nationale des masses financières de la balance commerciale vers la balance des transactions courantes, voire la balance des paiements des années futures. Elles contribuent donc sur le moment à un apparent déficit « commercial » tout en apportant la quasi-certitude de revenus « de services » voire « financiers » récurrents.

4. Les filiales des pays en développement e.g. chinoises, d'entreprises occidentales e.g. US, peuvent avoir des comptes qui sont ou ne sont pas consolidées avec les comptes de leur maison mère, en années synchrones ou de façon différée, éventuellement empilées. Des formules financières hybrides peuvent rendre l'analyse de ces phénomènes financiers ardus, voire hermétiques et induire des décalages sur plusieurs années.

D'autres facteurs, ceux-là directement négatifs au plan financier, peuvent également engendrer un déficit commercial.

5. Une consommation excessive pourrait vivre quelques temps en dévorant le capital accumulé.

6. Une masse monétaire excessive engendrerait une économie de bulle, de ce fait en expansion apparente mais qui finira tôt ou tard par connaître une décroissance symétrique,

7. La devise (l'Euro) pourrait s'avérer surévaluée.

Examinons ces causes putatives une à une.

Phénomène n°1 : L'investissement productif tendrait à engendrer un fort excédent des balances commerciales des pays occidentaux notamment des USA, or c'est souvent l'inverse.

Phénomènes n°2, n°3, n°4 : Les investissements extérieurs occidentaux sont effectivement importants et recourent de plus en plus souvent à des commerciales ou financières sophistiquées étalées dans le temps. En théorie ces phénomènes pourraient expliquer de façon saine à des déficits commerciaux et aux importantes réserves de change constatées dans les pays émergents notamment la Chine. Toutefois on peut s'interroger sur la pérennité d'investissements en directions de pays dont l'état de droit est incertain, tel que la Chine, et émettre des doutes sur le fait que les phénomènes d'étalage dans le temps soient puissants. au point d'être dominants dans les comptes nationaux.

La seule lecture du déficit commercial ne prouve donc pas qu'il y ait une situation de déséquilibre financier structurel des économies entre pays développés et pays émergent. La question est tout de même posée avec une certaine acuité.

Ceci dit, dans le cas particulier du Yuan, dont la parité est fixée de façon arbitraire par le gouvernement chinois, il est exact de dire qu'il est commercialement surévalué, ce qui ne signifie pas qu'il est économiquement surévalué, en raison de risques d'instabilité politique et sociale en Chine, pays en croissance forte mais aussi en transition entre un système communiste et un système libéral, doté d'un état de droit encore incertain, de tentations nationalistes épisodiques, et de montées des salaires, toutes choses pouvant menacer la valeur, voire la pérennité, des investissements.

2- Rappels quant aux fondements de la gestion monétaire couramment pratiquée

Les banques centrales des pays développés ont officiellement adoptée l'orthodoxie monétariste, dont Friedrich A. HAYEK et Milton FRIEDMAN récemment décédé étaient parmi les figures les plus éminentes.

L'école monétariste menée par Milton FRIEDMAN a montré que les monnaies ont trois paramètres essentiels, dont deux libres, le troisième s'ajustant automatiquement sous la puissante influence du marché :

1. la masse monétaire,

2. les taux d'intérêts et

3. les taux de changes avec les autres devises,

+ éventuellement le déficit budgétaire, ce qui donne la relation de MUNDELL-FLEMING.

Jacques RUEFF explique dans ses souvenirs de l'âge de l'inflation que l'on a découvert seulement après les années 1930 que la masse monétaire a vocation à être augmentée à hauteur de ce que le marché veut absorber, en fonction d'influences technologiques, conjoncturelles et comportementales que les banques centrales ne peuvent mesurer qu'indirectement, i.e. en observant l'inflation a posteriori. Si elles fournissent trop peu de masse monétaire, cela freinera fortement l'économie voire engendrera une déflation par nature incapacitante (chaque épargnant ayant intérêt à attendre passivement pour dépenser mieux) ; si elles en fournissent trop, cela engendrera une inflation qui, si elle est trop forte, devient à son tour incapacitante.

La sagesse monétariste couramment pratiquée consiste donc à modérer l'inflation de façon à fournir à peine plus que la masse monétaire désirée par le marché. Cette formule a en outre l'avantage de permettre aux partenaires sociaux de contourner de façon indolore la difficulté de négocier les salaires à la baisse ce qui peut s'avérer nécessaire dans telle ou telle branche de l'économie.

Une fois l'inflation modérée, le plus souvent en dosant la masse monétaire, il reste un degré de liberté à utiliser au sein de nos 3 paramètres monétaires : masse monétaire, taux d'intérêts et taux de change.

Dans l'idéal, les taux de changes pourraient se régler en étudiant les parités des prix et en pratiquant des ajustements e.g. en fonction des retours sur investissements ou des risques d'instabilité socio-politique venant menacer les capitaux. Evidemment, de telles évaluations sont en grande partie hors de portée des banques centrales. Elles naviguent donc en partie à vue.

3- D'importantes incertitudes quant à la gestion monétaire de la 1ère moitié de la décennie 2000

Si l'inflation est mal évaluée ou si les parités monétaires sont fixées non en raison d'impératifs commerciaux ou financiers simples, mais en fonction de considérations politiques majeures (risque politique des capitaux investis en Chine) alors la gestion monétaire devient beaucoup plus incertaine.

Or les bases utilisées pour le calcul de l'inflation "officielle" sont pour le moins partielles, puisque l'inflation de référence est celle ... du prix des biens de consommation. Les prix d'autres biens sont susceptibles de connaître une inflation. C'est le cas depuis la fin des années 1990 pour les biens immobiliers, dont la valeur, dominante dans le paysage des valeurs financières, a doublé de prix en quelques années aux USA, mais connait aussi une forte croissance en Europe.

Une hypothèse serait que l'indicateur d'inflation des biens de consommation sur lequel le regard des banques centrales est rivé serait sous le coup de deux influences contraires, l'une issu d'une grande déflation permise par la mondialisation industrielle, la sous-évaluation commerciale du Yuan et les nouvelles technologies (dématérialisation via l'informatique et internet) et l'autre issue de la politique "orthodoxe" des banques centrales qui modèrent l'inflation ... du prix des biens de consommation.

Or depuis le début des années 2000, les taux d'intérêt ont été très faibles, et s'est développée une spectaculaire augmentation de la masse monétaire et des emprunts immobiliers, engendrant une forte augmentation des prix de l'immobilier notamment en Espagne, aux Etats-Unis mais aussi en France ou en Grande Bretagne.

A titre de précaution méthodologique, on peut mentionner quelques facteurs qui pourraient théoriquement justifier de façon saine (pérenne) une forte hausse de l'immobilier : augmentation du confort des nouveaux logements, villages privés à valeur ajoutée, urbanisation plus intense... Mais ces facteurs justificatifs paraissent bien improbables devant l'ampleur et la rapidité des hausses immobilières, dont la corrélation avec les conditions du crédit découlant de la gestion monétaire est évidente.

L'augmentation spectaculaire de la masse monétaire, couplée à la montée du prix de l'immobilier dans les pays développés, dont l'Espagne et une partie des USA, mais aussi dans une moindre mesure en France, laisse donc à penser que nous pourrions être en présence d'une gigantesque bulle financière, comparable en intensité à celle de 1929.

Si cette hypothèse s'avère vraie, alors des réajustements financiers majeurs pourraient avoir lieu dans les mois qui viennent. Déjà, depuis quelques mois, le marché immobilier US a évolué de façon considérable, avec une chute majeure des mises en chantier et un tassement de la valeur des stocks immobiliers. Ceci consituerait alors un sage début de sortie de bulle.